中評社香港6月26日電／2005年7月21日，中國人民銀行的公告預示著人民幣向真正的管理浮動匯率制度的回歸。然而，對於那些將人民幣昇值看作解救全球經濟的靈丹妙藥的外部經濟决策者，更願意將匯改看作人民幣大幅度昇值的序幕。之後人民幣“鋸齒狀的向右下方傾斜”的走勢圖自然會令這些人倍感失望，甚至得出了“人民幣匯率改革已然停滯” 的結論。21世紀經濟報道發表中國人民大學副校長陳雨露文章認爲,對人民幣政策的錯誤解讀和對全球經濟失衡的不當剖析，是他們失望的根源所在。
文章指出,首先，人民幣匯率調整的意義不在於一次性的昇值，而在於制度的轉軌。匯改之後，中國貨幣當局採取了一系列措施，目的是要爲增强人民幣匯率彈性奠定更爲堅實的基礎和營造更爲平穩的環境。人民幣匯率制度改革顯然沒有停滯，反而是在積極主動的推進之中。
其次，國際與國內經濟風險的根源在於全球流動性過剩，與人民幣昇值無關。
近幾年來，雖然全球經濟增長的趨勢仍在繼續，但是一些經濟學家憂慮重重的將其概括爲“刀刃上的增長”，以表達他們對經濟發展前景的擔憂。從全球角度看，影響經濟穩定發展的一個共同因素就是，資産泡沫進一步拉大實際物質生産和金融市場的不平衡。一些外部經濟决策者將人民幣低估造成貿易盈余和外匯儲備積纍看作是全球性資産泡沫的根源。基於這樣的邏輯，依靠人民幣昇值來恢復全球經濟平衡則是題中之義。
近年來，中國經濟國際地位的陡然上昇有目共睹，其對全球經濟增長的貢獻度已經達到了25%左右，於是，有學者將中國經濟與美國經濟幷稱爲世界經濟增長的兩大引擎。然而，需要關注的是，中國經濟在世界經濟存量中的比例幷不高，大約祗有4%-6%。依靠如此單薄的力量，來克服已經出現固化傾向的全球經濟失衡問題，無异于痴人說夢。
文章分析,即使不考慮中國的經濟規模，從全球經濟不平衡的根源入手進行分析，“人民幣昇值”這帖藥方顯然也不對症。
本世紀初，面對IT泡沫崩潰和恐怖主義威脅，爲了迅速擺脫經濟下滑，美聯儲從2001年5月起連續13次降息，聯邦基金利率從6%下調到1%，達到1958年以來的歷史最低水平。其他發達國家央行紛紛效仿。世界性的超寬鬆貨幣環境爲對沖基金提供了低成本的融資渠道，對沖基金規模的壯大以及由此引發的“羊群效應”，推動大量資金在全球範圍內追逐從股票到房地産，從石油到大宗商品在內的高風險高回報的資産，從而不斷推高全球資産的價格水平。而這種全球資産價格的上漲，不僅刺激了固定資産的投資需求，同時也提高了抵押品的價值，推動越來越多的銀行資金進入投資和投機市場。投機氣氛高漲成爲威脅全球經濟穩定發展的重要因素。1997-1998年的亞洲金融危機期間，對沖基金掌控下的巨額投機資金對金融安全的威脅依然歷歷在目。
以房地産爲例，親歷20世紀80年代資本泡沫的日本，依然心存芥蒂，而德國一向以保守穩重著稱，除了這兩個國家之外，幾乎全球每一個角落的房地産市場都是熱鬧异常。在美國，正常情况下，房地産與GDP的比例祗有100%，2005年却高達170%。英國、澳大利亞以及中國、印度同樣出現了房地産價格高昂的現象。黃金、石油價格以及大宗商品的價格指標路透CRB指數也都在近兩年連創歷史新高。
支持人民幣大幅昇值的另外一個論據是，可以避免外匯儲備迅速累積對中國經濟穩定的威脅。然而，值得注意的是，中國外匯儲備的主要來源是資本項目，而非經常項目。經常項目對新增外匯儲備的貢獻率已經從1999年的300%，大幅下降到2005年的48.7%。而在資本項目中，相對於短期資本流入，FDI的比例也在迅速下降。而短期資本的流入則要從全球流動性過剩和人民幣昇值預期的角度來分析。人民幣昇值顯然對前者無能爲力，至於能否消除人民幣昇值預期，則需要具體分析。
總之，全球流動性過剩是目前各國普遍存在的資産泡沫的根本原因所在，那種指望通過人民幣昇值來消除世界範圍內的經濟風險的想法是不現實的。要解决目前的失衡問題，應當是各國，尤其是大國之間積極合作，共同實施有節制的貨幣政策，消除過剩流動性産生的源頭；拓展和深化國際和區域金融市場，提高對過剩流動性的消化吸收能力；對國際資本的不規則、破壞性流動予以有效監管，避免過剩流動性威脅到經濟安全。
文章强調，堅持漸進的、可控的人民幣匯改策略是非常有必要的。
20世紀80年代的日本與今天的中國具有很大的可比性。同樣處於經濟快行道，同樣貿易摩擦頻頻，同樣面臨著要求匯率昇值的外部壓力。
文章認爲,日本經濟問題之所以會出現，匯率問題上的失策才是最重要的原因。有人以布雷頓森林體系崩潰之際，日元雖大幅昇值，但幷沒有影響到經濟發展爲由，試圖割裂日元匯率與日本經濟之間的聯繫。準確的講，日本問題的根源不在於日元是否昇值，而在於日元昇值預期是否存在。70年代的日元昇值被投資者看作是固定匯率與浮動匯率交替時期正常的調整，市場預期沒有太大變化，因此，對於日本經濟沒有造成太大影響。然而，從70年代末到90年代中期，日美貿易順差擴大引發貿易摩擦昇級，之後以日元昇值告終的過程，曾經一遍遍的上演。結果是，祗要日本和美國之間存在著貿易順差，市場投資者就會預期日元昇值，因此，雖然日本利率低於美國，但是，日本資産却頗受追捧，從而造成了日本嚴重的資産泡沫。據說，80年代末日本的土地價格總額竟然可以購買比日本大25倍的美國，其泡沫程度可想而知。而在資産泡沫累積的同時，日本貿易順差幷沒有被消除。1989年日本政府壓縮泡沫，之後就是衆所週知的“失去的十年”。
“前車鑒，後車誡。”兩相比較，中國今天所處的時期比80年代的日本更爲敏感。社會保障體系和國有商業銀行改革進入關鍵性階段，平抑人民幣昇值預期、營造穩定的價格環境至關重要。如果市場存在持續的昇值預期，將造成人民幣資産價格的非正常上漲，利率不斷下跌，最後，中國可能陷入日本式的流動性陷阱。因此，人民幣匯率調整的幅度，應該是一個在實踐中磨合的漸進過程，一次性昇值到位甚至是過度昇值的“震蕩療法”是極爲危險的。
那麽，什麽樣的匯率調整過程可以穩定人民幣昇值預期呢？文章認爲應當從套利成本的角度來考慮。中央銀行2005年11月與10家國內商業銀行簽訂的回購協議，證明了這一點。中央銀行以8.08元的價格賣出60億美元，承諾一年後以7.85元的價格買回。美元的遠期貼水率爲2.9%，而當時中美兩國的利差恰好爲3%。
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