在時間洋流從2006流向2007、2008的金融海洋上，突然翻起了一朵奪目的浪花，讓世人有機會一窺海面下暗流洶湧的方向。
2006年12月18~19日，泰國爆發“一日貨幣戰爭”——18日晚，泰國央行下令，從19日起，實施外匯無息存款準備金的系列舉措，以增加熱錢進入成本，緩解泰銖升值壓力，預防熱錢大進之後再大出之時的金融悲劇重演。
熱錢當即犀利反擊，19日泰國證交所指數（SET）暴跌14.84%，市值蒸發230億美元，泰國央行當日宣佈取消上述管制措施。
與1997年亞洲金融危機時，泰銖因熱錢撤離暴跌不同，此次是泰國央行意在打“預防針”，但一日敗北，還是讓人大跌眼鏡。畢竟當年泰國央行抗擊了近兩個月，如今捲土重來的熱錢顯然已更加強大，先拿泰銖“祭旗”。
這就引發一個巨大的懸念。1997年的亞洲金融危機之時，從泰國開始的一系列多米諾骨牌倒下至中國戛然而止。在金融基本封閉的中國內地堅強後盾之下，香港與投機熱錢兩度決戰，熱錢知難而退。如今，假如更加強大的熱錢再度衝擊而來，中國能否依然安然無恙？
●中國金融“圍城”不再
人不能兩次踏入同一條河流，因而，我們不能以中國昔日免于亞洲金融危機為由，推斷出中國明日無憂。
十年來，中國的變化驚人，其中中國工商銀行（下稱“工行”）之變最為突出——誰能想到，2006年12月25日，工行市值達到2142億美元，已經超越滙豐銀行，成為全球第三大的上市銀行。29日，工行市值躍升至2511億美元，再趕超美國銀行，晉級“亞軍”，距離市值“冠軍”——花旗銀行2740億美元也僅一步之遙。
在中國“世界工廠”蓬勃發展的基礎上，過去兩年中，中國的金融改革全面突進，與國際金融一體化加速，昔日封閉而獨立的“圍城”大半已不復存在——國際金融市場已直接或間接（通過香港）同內地銀行、股市、匯市建立全面連鎖反應機制。
此時此刻，這樣的問題已不容回避：假如熱錢再次衝擊香港的聯繫匯率制度，內地能否置身事外？假如工行股價在香港股市大跌，內地股市和金融系統會發生怎樣的連鎖效應？一旦熱錢發動新亞洲金融風暴，它們的套利機會在那裏？中國如被動應戰，怎樣在這場零和（乃至負和）博弈中勝出？
這並非杞人憂天。截至12月29日收盤，工商銀行（601398.SH，1398.HK）A股在過去5個交易日上漲幅度接近30%，市盈率達到41.2倍，市淨率4.21倍；H股市盈率33.68倍，市淨率3.33 倍。而同時的滙豐銀行的市盈率和市淨率分別為13.45倍、2.07倍。
值此投資者高度亢奮之際，必須有人保持冷靜的頭腦，就工行內地、香港的市淨率分別比滙豐銀行高103%、60%給出合理解釋。
市場人士目前提供的答案有這樣幾個：A.是中國經濟持續快速增長，工商銀行獲益最大。這個回答將漫長的邏輯鏈條省略了，並不有力。而滙豐已進入內地，同樣可以部分搭載“中國號”列車，並可能在中高端客戶市場與工行競爭。B.工行上市後，公司治理水平提高，盈利能力將提高。公司治理水平提高有利於內“守”，而“攻”取利潤的能力非一朝一夕之功。C.工行的內地網點最多，價值最大。然而，這是一把雙刃劍，在當今網絡金融時代，營業點眾多也意味著成本更大，包袱更重。D.內地股指期貨即將推出，對工行股價有上推作用。這可以解釋A股市盈率高於H股，卻無法解釋H股市淨率會高出滙豐60%。E.中國內外資所得稅並軌消息出臺，有研究認為，工行的利潤率可由此增加10%以上，但這個解釋並不足夠。
最後的理由是：一、2007年人民幣較大幅度升值預期推動。二、工行股價已經出現一定高估，並且兩者相互影響。
●升值壓力“醉翁之意”
人民幣升值到底會對人民幣資產價值的重估作用幾何？
從簡單的匯率換算上看，人民幣兌美元每升值1%，以美元計，淨資產就上升1%。但現實並非如此，這種淨資產的上升必須經過兌換完成，並變成實際購買力，方才有意義。鑒於工行絕大部分業務均在內地，至少在三五年內，其美元資產持有比例不可能太高，這期間，人民幣兌美元的上升勢頭是否逆轉還是一個問號。如果逆轉真的發生，則現在推高工行的能量有多大，屆時摔跌它的力量就有多大。如此先揚後抑，需要一個前提：擴大人民幣匯率浮動空間，大幅推動人民幣升值。而要達成這一目標，則先要給現行的人民幣匯率政策入“罪”。如今這種輿論已經鋪天蓋地——世界經濟已失衡，中國貿易順差是罪魁，人民幣低估導致貿易順差，為贖“罪”，中國必須將人民幣升值，而且是大幅升值。
在筆者看來，這是“欲加之罪何患無詞”！首先，在WTO框架中，各國完全有權力選擇各種匯率制度，包括固定匯率。況且各種匯率政策的選擇，並不存在誰更好、更先進的問題，只有更合適的差別；其次，所謂的世界經濟已經失衡的判斷是單向的，現在中美間的貿易不平衡確實存在，但中國的外匯儲備購買了大量的美元金融資產，中美間雙向是動態均衡的。
如果從中美經貿關係的現實收益來看，美國受益遠超中國。簡單舉個例子，假定原來美國生產一雙耐克鞋要支付成本20美元，從中國進口只要4美元，這樣美國就獲得16美元的淨收益（減虧也是收益），而中國每雙鞋獲得的淨利潤可能只有20美分。如此，美方就獲得了16.2美元新增收益蛋糕的98%，中方僅獲得不足2%。
“中國製造”不僅這樣巨大地補貼美國消費者福利，中國的外匯儲備也購買了大量美國國債，給了美國人豐厚的利率補貼——實際上，格林斯潘掌管美聯儲的18年，美國之所以出現了高增長、低通脹、低失業率的奇跡，經濟週期理論幾乎“失效”，究其根本，除了新經濟因素外，最重要的原因是“中國製造”給美國帶來的巨大實惠。
為什麼某些美國人士不僅不感恩，反而一再逼迫人民幣大幅升值呢？原因不外有三：一、這給了貿易保護以口實，以逼迫中國企業支付更多的反傾銷稅、訴訟費，進一步侵蝕中國企業微薄的利潤。二、逼迫中國購買更多貶值中的美元，為美聯儲增發貨幣買單。三、以此威脅利誘中國進一步擴大匯率浮動空間，擴大資本項目開放，為熱錢大進大出創造條件，以誘發中國金融系統，特別是國有銀行尚待解決的隱患，製造一場新亞洲金融危機，以之摧毀中國的金融系統，進而遏制中國的戰略崛起。
在工行上市之前，相信前兩個是主要原因，而此後，第三個正在上升為核心動機。原因在於，2006年，中國證券市場的IPO募資額第一次超過了美國，令華爾街為之震驚。與“世界工廠”和美國金融虛擬經濟高度互補不同，中國金融市場的發展將與美國金融市場產生競爭，換言之，某些美國人樂見一個中國“世界工廠”，但未必希望看到一個亞洲“華爾街”。
1985年日本“廣場協議”之後，亞洲就曾經失去了一次成就“國際金融市場”的機會。
●“定海神針”不容動搖
工行得以上市成功，再一次顯示了中國昌盛的國運。
包括工行在內的中國三大行上市，正值美國深陷伊拉克戰爭泥潭，並醞釀對伊朗動武之際，石油危機連帶美元危機一觸即發。不少國際投資者為分散風險，向新興市場，特別是中國轉移了大量的資金，而三大行的上市剛好滿足了他們這種需求。
需要指出的是，三大行上市，僅僅意味著它們向現代市場化銀行轉變開始，其曾經的隱患，除了政府已沖銷的部分，其餘並不會自動消失。事實上，隨著人民幣業務放開，滙豐等外資行將利用其成熟的經驗和國際網絡，與工行爭奪高端客戶；工行內部減員增效也尚未見大動作；其員工激勵機制至少短期內還是奢望。簡單地說，銀行系統仍然是中國經濟和金融中較脆弱的部分，接下來盈利能力的提升才是真正艱苦而細緻的新“長征”。
在太平洋彼岸，隨著高盛前CEO保爾森就任美國財政部部長，美國調整了國家戰略，對外緩和中東局勢，國際石油價格大幅回落；國內對通貨膨脹更為強硬，房地產市場降溫，美國經濟開始主動調整。華爾街思路再次主導美國政治經濟。
在全球資本市場，以華爾街為核心的國際熱錢，很像大草原上的遊牧民族，他們的鐵蹄可以踐踏別族的城池，掠奪他人的財富，不計後果，但對自己的發源地總是眷戀有加——除非他們失去了控制權。如今他們還會再次出擊嗎？在過去的幾十年中，他們曾在墨西哥、巴西、英國、東南亞、日本、俄羅斯等地屢屢得手。
如果他們真的要發起一場針對中國的“金融戰爭”，除了自身力量比10年前更強大之外，中國金融也已經更加開放：A.中國內地和香港股市基本實現價格聯動，而資本進出香港完全自由；B.中國內地股市激活，2007年可能大幅跌宕，熱錢進入中國不再擔心投資收益率，尤其是股指期貨推出時存在巨大的套利空間；C.目前香港實施的是與美元基本固定的聯繫匯率政策，而內地實施的是小區間浮動匯率政策，這裏有一個不大不小的隱患；D.熱錢進入已較難控制，而熱錢離場基本不存在障礙……況且，中國的資產價格已開始出現高估苗頭，金融資產價格在2007年可能繼續抬高。
當然，他們的眼前還有一個巨大的障礙，那就是人民幣匯率的浮動空間還不夠大，這使得他們撬動人民幣匯率、香港聯繫匯率、內地股市、香港股市、中國金融資產價格之間杠杆的強度不夠，另外微幅的人民幣匯率空間對他們變現離場非常不便。
因此，2007年幣升值幅度和匯率浮動空間是否擴大，已經成為中國能否預防和抗擊亞洲金融危機捲土重來的關鍵高地，一旦這一戰略要點失守，中國資產泡沫會加劇放大，而今，所謂“中國後奧運衰退”的輿論已經時隱時現……
可以想像，2007年中國人民幣升值的壓力將大於以往的任何一年，因為維持現在的人民幣匯率政策不變，中國就擁有“定海神針”，而它也恰恰是熱錢及其背後政治力量的“眼中釘”。中國需要為捍衛這根“定海神針”下最大的決心，因為不會再有什麼比失去它的後果更加嚴重。
在2007年新年鐘聲敲響之前，泰銖驚變已經敲響了警鐘，對於可能醞釀中的新亞洲金融風暴，中國需要高度警惕！（來源: 第一財經日報）
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