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日圓升值的教訓及啟示

http://www.CRNTT.com   2010-07-08 11:55:26

美國經濟長期運行中貿易的赤字，是靠在金融市場上吸引全球資金得以維持。一直到現在，危機後的奧巴馬政府，經濟上的壓力，是減少失業，復甦經濟。面對危機後金融機構、企業和居民資產負債表的縮水，經濟復甦最缺的是資金。而救危機中不斷推高的巨額財政赤字，又嚴重影響了美元信譽，不利於全球美元資金回流美國。政治上，對奧巴馬執政具有歷史性意義的醫保改革，又需要大量後續資金支援，也迫切需要全球資金回流美國以支撐經濟盡快復甦，在恢復增長中逐步減輕赤字負擔。 　　從經濟、政治上看，確保國際資金持續不斷地回流，是當前美國的核心利益。近期美國並不希望美元對全球主要貨幣貶值，只是要求人民幣相對美元升值，拿中美貿易差額說事。人民幣升值不是美國經濟的核心利益，但其在資金回流的核心利益上，卻是只做不說。 　　當年日本為何引發泡沫經濟？ 　　雖然當時的日本國內對日美順差的原因、順差能否靠政策來削減，以及是否必須由順差國來全部承擔等理論問題存在爭議，在簽訂結構調整協定期間，日本國內甚至出現“美國干預日本內政”的抗議，曾一度影響了日本的選舉進程，但日美間交涉的主題，仍是圍繞削減順差，隱藏著美國企業擴大經營的動機，結局是日本在匯率、利率等重大政策上又過於遷就美國的需求。之所以會出現這種局面，除了日美之間特殊的政治、軍事安全框架和歷史淵源外，還有一些原因。   　　一是美國市場巨大，日本考慮到它可能給國內經濟帶來增長，不得不和它談。二是日本持有美元債權的積累，減輕了日本可能面臨的外部風險。隨著國力的強大，當時日本國民信心“膨脹”，日本精英想推動日本成為世界金融大國，願意容忍日圓升值，以使得日圓與日本經濟地位相符。在一定程度上也願意加快推進金融自由化和日圓國際化。三是日本接受削減貿易順差的目標，但80年代中後期致力於財政重建，經濟結構調整和市場開放受到美國制約又較多，作為交換，接受日圓升值。 　　但日本對日圓升值的市場影響、後果研究不充分，廣場協定簽訂前後甚至沒有對匯率升值與宏觀經濟的關係展開充分的論證。 　　其實匯率升值並不會顯著降低經常項目順差，經常項目順差也並不必然導致升值。廣場協定前，雖然美國的經常項目逆差和財政赤字不斷擴大，美元匯率卻大幅上升。相反，日本的經常項目順差持續擴大，日圓卻有所貶值。之後，日圓持續升值。 　　日圓升值只是顯著減少了日本對美傳統出口商品的數量。日本80年代以後出現的高技術、高性能產品對美出口數量，不論以美元計算還是日圓計算，都有很大增加。日本實行引導企業實現產業結構升級、創造新需求、提高產品的技術含量等積極財政政策，是有必要的，而且也發揮了效果，使得日本較順利地進行了結構調整。從整體上看，匯率大幅升值對日本貿易順差的影響有限。 　　匯率升值意味著外部資金的流入，在國際社會充斥投機資金的時代，外部資金更傾向於流向非貿易部門，給資產價格上漲帶來壓力。從佈雷頓森林體系瓦解以來，日圓出現過四次20%以上的快速升值，其中1971~1972年和1985~1986年的匯率升值產生了資產泡沫，但其他兩次並沒有帶來資產泡沫。從國際上看，既有匯率升值帶來泡沫的案例，典型如我國台灣地區80年代的匯率升值，也有未產生泡沫的，如德國的長期升值。 　　日本1985年的匯率升值之所以產生資產泡沫，除匯率外，主要是幾方面因素共同作用的結果。 　　首先，日本經濟內在的增長動力已在減緩。20世紀70年代初以後，日本經濟已從高速增長向穩定增長過渡。《廣場協定》前，日本又出現企業資金需求下降，社會資金過剩，經濟增長失去方向。此時，金融的擴張，成為企業利潤的重要來源之一。在80年代早期，有7%的日本企業已將銀行貸款減少到零，另有18%的企業將銀行貸款降到其全部資本的20%以下。到1985年，日本企業自有資本已經比生產設備投資多出1.2兆日圓，企業擴大生產能力的動力已經不強。這時，本應徹底放鬆管制，實施結構改革，促進民間的商業活動。但日本在應對減少貿易順差的過程中，不願開放國內市場，反而推動金融自由化，參與貨幣政策的多邊整合，並採取擴張性財政政策來製造國內需求。由於缺乏有效的、深層次的結構改革，只是通過股市、樓市製造了虛假繁榮。

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