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危機始於失衡 復蘇則須恢復平衡

http://www.CRNTT.com   2009-06-12 10:10:18  


 
  文章分析,金融體系恢復正常功能,起碼需要三個條件。

  第一,是資產價格跌到底,投資者在確認到“底”之後,才敢放心買入,反彈才具可持續性。從這個角度看,政府幹預資產價格的調整,只能增加市場對是否到底的疑慮,於信心的恢復沒有任何幫助。

  第二,金融機構充分暴露其不良資產,并准備采取有效措施,處置和清理壞賬,修複資產負債表。

  第三,發達經濟尤其是美國,家庭儲蓄率從危機前的近乎為零,回複到歷史正常水平。在拋棄了借錢消費的生活方式後,一定的儲蓄是消費復蘇的必要前提。

  從這三個條件來看,發達經濟體雖仍有下調的空間,但距底部已經不太遠了。

  例如,美國房價從危機前的峰值下跌了20%左右,以負擔能力即房價收入比衡量,還要再跌10%到20%,房價對人均可支配收入之比才能從目前的4回到歷史平均的3.5。

  關於金融機構資產負債表的修複,美聯儲經過“壓力測試”,基本上摸清了大型金融機構的資本金缺口,但資本金的補充需要時間,銀行與資本市場恢復正常融資功能則會更遲一些。 

  最後,家庭儲蓄率雖已從零反彈至4%,但要達到7%、8%的歷史平均水平仍需時日,而且斯堪的納維亞國家的經驗證明,金融危機後,經過四個到八個季度,家庭儲蓄率及私人消費方可穩定下來。

  文章認為,金融市場的穩定并不意味著危機結束,而僅僅是從金融領域轉向實體經濟。百年不遇的金融海嘯基本過去,世界將面對常規但相當嚴重的經濟衰退。目前對復蘇構成最大威脅的,是不斷攀升的失業率——美國失業率已達9%,市場普遍預期年內將上升到兩位數。隨著失業增加,占美國經濟70%的私人消費必然會下降,而私人消費萎縮又會迫使企業削減產量和雇員。如果世界最大的經濟體不能走出蕭條,中國等發展中國家的外需就無法恢復。

  文章指出,與發達經濟體的“去杠杆化”相反,中國經濟所必需的調整是去除包括產能在內的過剩庫存。若不減少投資,就不能增加用於消費的資源;若不降低庫存水平和消化過剩產能,就不會有新的投資高峰。因此,調整的當務之急是糾正結構的失衡,而不是盲目地拉動內需,更不是通過刺激投資,來彌補外部需求的不足。

  今年以來,中國的宏觀經濟出現某種程度的回暖,主要原因是庫存調整告一段落,其次是國有部門的投資激增,以及配合投資的天量銀行信貸投放。

  有理由相信,這樣的回暖是暫時的,難以轉化為可持續的復蘇。雖然經過去年四季度的劇烈下調,庫存周期有可能已進入了上行階段,但另一個更大的周期——投資的調整才剛剛開始。當外部需求的大潮退去時,國內過剩產能便水落石出,多年來的高投資之所以沒有造成嚴重供給過剩,是由於海外市場吸收了國內市場容納不下的產品。但即使西方經濟復蘇,外部需求也不可能回到原有的水平,因為旺盛外部需求的最重要支持——美國信貸已不可能再如往昔一般地無節制發放了。

  如何消化過剩產能?目前,我們看到的對策都是更多的投資。新的投資需求短期內可使已有過剩產能得到利用,但日後將形成更多的過剩產能。試圖以新泡沫挽救舊泡沫,結果是更大的泡沫,飲鴆止渴,只能推遲但無法避免泡沫的最終破滅。

  文章最後說,危機始於失衡,復蘇之道在於恢復平衡。發達經濟體已大幅調整,中國經濟的失衡則因刺激投資進一步惡化。率先調整者,率先復蘇;拒絕調整,無異於對復蘇說“不”。



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