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陶冬：新興市場必有一劫

http://www.CRNTT.com   2013-10-12 09:55:57

從純基本面因素看，多數新興市場國家的經濟結構、生產率並未見明顯改善，只是它們的借貸成本由5年前的12%變成5%，分攤到30年的國債上，財政可持續性自然大幅改善，基礎建設紛紛上馬，內需故事被吹噓為與發達國家“脫鈎”的本錢。 　　其實，新興市場從來沒有與發達國家脫鈎，盡管新興國家對發達國家需求的依賴度有所下降（中國因素是主要原因），發達國家的流動性仍是它們跳不出的如來手掌。新興經濟熱，根本就是全球超高流動性、超低利率的產物。 　　一旦美聯儲打算放緩QE的步伐，潮水退下，裸泳者自然浮現。新興市場中，有一批高杠杆、高貿易赤字、高財政赤字國家。這些“三高”國家，資金呈收支赤字，需要海外資金不斷流入來填補資金短缺。一旦海外貨幣環境有變，資金外流，則貨幣供需失衡，匯率下挫，觸發更大的恐慌性資金外逃，央行被迫加息來穩定市場情緒，其結果是經濟形勢迅速惡化，導致更多資金出走避險。 　　值得一提的是，各國央行在處置資金出走上，均有政策失誤。資金外逃初期，它們處在心理否認狀態，拒絕承認本國經濟有問題，更多指責投機者。當匯率暴貶時，要麼推出不合時宜、效果不佳的行政幹預，要麼大幅加息令本國經濟雪上加霜。政策不當，令資金信心更加脆弱，加速資金外流。 　　當然，盡管“三高”國家遭遇資金外逃、股市浴血，筆者暫時還看不到亞洲金融危機式的經濟全面崩盤。新興國家今天的外匯儲備已非當年吳下阿蒙，銀行體制大體健全，匯率也有浮動空間。短期來看，這是信心危機，而非國際收支危機。聯儲暫緩tapering，為新興市場提供了一個喘息的機會，但是風險並未消失，高外匯儲備反而給政策制定者一個錯覺，以為自身的力量足以抵禦風暴，耽誤了自主展開結構性改革的機會。

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