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中國宏觀經濟三大背離揭示了什麼

http://www.CRNTT.com   2013-05-20 08:26:44

從國際經濟趨勢來看，全球貨幣政策進一步寬鬆，即使面對美元強勢周期，只要人民幣升值趨勢和預期不改，跨境資本就會以各種方式進入國內，這已扭轉了2011年下半年至2012年上半年大量資金外流的局面。資本流入增加了金融機構的外匯占款，壓低了短期利率，事實上有助於企業以較低的成本獲得短期融資，替換到期的成本較高的中長期融資，通過借新債還舊債，實際減輕了利息支出的壓力，而且在上游通縮預期下，企業傾向於借款短期化。筆者由此判斷，央行啟用央票回收流動性以及外匯局新規將使境外的套利壓力大增，但並非要從根本上改變跨境資金的流入趨勢。 　　企業主營業務收入增速下降，現金流惡化，但短期融資需求旺盛，是推動社會融資規模擴張的需求面因素。而在人民幣升值預期引導下的資金流入，是推動社會融資規模擴張的供給面因素。因此，企業短期融資需求旺盛和人民幣升值帶來外匯占款增長，形成了流動性的寬鬆格局，緩解了企業可能出現的現金流危機，使之在緩慢的去產能過程中，資本開支沒有大幅下降，寬鬆的流動性短期對經濟起了托底而非直接的推動作用。 　　在全球貨幣政策普遍寬鬆，貨幣競爭性貶值的背景下，保持人民幣升值的另一個結果是加快了以人民幣跨境貿易支付結算，推動人民幣國際化進程。雖然這種升值結果並不能像2005年至2007年時那樣將人民幣整體資產向上重估，但能降低國內的資產負債率風險。只是另一方面的代價是通脹和房地產價格上漲的延續。 　　雖然部門債務與GDP之比已接近250%，但是靜態的高負債並不可怕，可怕的是同時出現“盈利能力下降”和“還款高峰來臨”的現金流問題。2010年以來企業的主營業務收入增速一直處於下降過程，最近已降至12%左右，並且從去年下半年起工業企業應收賬款增速已高於主營業務收入增速，現金流狀況在惡化。從2011年8月開始，企業的資產合計增速一直在緩慢下降，由於主營業務收入增速下降速度更快，近期資產增速已與主營業務收入增速持平，表明去產能過程緩慢，資本開支依然很大。 　　再看費用增速，財務費用增速一直高於主營業務收入，這降低了企業盈利能力，企業因此必須加大短期融資，增加杠杆。這種增加杠杆，屬於企業主動負債。在去年四季度之前，由於人民幣貶值預期和資本流出，貨幣一時供給不足，企業的主動負債推高了短期市場利率。而恰從那時開始，人民幣保持升值趨勢，外匯占款增加，貨幣供給上升，企業主動負債，同時對應了短期市場利率的下行。只是這種主動負債產生的流動性，是為了應對資產負債表劇烈收縮，對資產估值的意義不大。這與前一輪人民幣升值的背景——企業資產擴張主要由所有者權益增長帶動，推動了資產重估截然不同。因此，在債務周期中後期社會融資規模的擴張中，流動性對投資的推動作用會打折扣。

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