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中國利率調控體系亟待完善

http://www.CRNTT.com   2014-06-30 08:44:32

未形成明確利率走廊 　　文章分析，法定準備金的核心是確保金融機構支付順暢，避免出現流動性風險。隨著技術的進步，特別是支付、清算體系效率的提高，維持支付所需要的資金數量大大減少。在這種情況下，多數國家都大幅下調了存款準備金要求，一些國家甚至實行了零準備金。當然，在中央銀行的實時支付系統中，金融機構仍開立有清算賬戶並保留一定金額的清算頭寸，其作用類似於儲備頭寸賬戶，但規模遠小於以往的法定準備金。 　　在法定存款準備要求大幅下降甚至為零的情況下，公開市場操作賴以運行的基礎在很大程度上發生了改變。面對新環境，各國央行在操作方式上進行了創新，以維持基準利率調控的有效性。為此，包括歐洲央行在內的許多中央銀行，建立了明確的存、貸款便利制度，也即“利率走廊”機制。在這種機制下，中央銀行可以按照貸款便利利率（通常高於目標利率），以合格資產做抵押品，向符合條件的金融機構提供流動性支持；或以存款便利利率水平（通常低於目標利率）向金融機構在中央銀行的存款頭寸支付利息。如此一來，目標利率的波動將被鎖定在存、貸款便利利率所確定的區間。總體上講，建立存貸款便利機制，用以補充和支持公開市場操作，可以更有效地引導市場利率趨向政策目標水平。 　　目前，中國還遠未形成明確的利率走廊，但在實踐中，人民銀行的多重利率體系，理論上也對銀行間市場隔夜利率的波動形成了約束。具體而言，除存、貸款基準利率外，人民銀行可直接影響的利率包括法定存款準備金利率、超額存款準備金利率、常備借貸便利利率等。其中，超額準備金類似於其他國家的存款便利，其利率構成了貨幣市場利率理論上的下限。而與之相對，人民銀行在2013年初推出的常備借貸便利（SLF），其利率則構成了銀行間市場短期流動性價格的上限。 　　需要指出的是，此前曾有觀點認為中國利率走廊的上限是人民銀行的再貸款和再貼現利率。考慮到利率走廊所指的是中央銀行對短期基準利率的鎖定機制，在常備信貸便利推出之後，理論上，再貸款和再貼現利率對基準利率波動的上限約束效力應基本消失（對中長期利率的限制仍在）。 　　以再貸款利率引導中長期利率 　　文章提出，在利率傳導機制通暢的情況下，中央銀行只需調控基準利率，而讓金融機構和市場自行決定與實體經濟關聯度更高的中長期利率水平。但在經濟危機期間，利率傳導機制出現梗阻，中央銀行將基礎利率維持在極低水平，並不能有效拉低中長期利率水平。對此，一些國家的央行開始探索更有效的中長期利率調控方式，扭曲操作和量化寬鬆（QE）便是其中的代表。所謂扭曲操作即賣出較短期限國債，買入較長期限的國債，以此來壓低長期國債利率，並進而推低與之相掛鈎的中長期貸款利率。扭曲操作並非新生事物，早在1961年，美聯儲就曾進行過類似實踐，並在2011年9月再次啟用這一手段。不過，在短暫實施後，美聯儲迅速轉向了刺激力度更大的第四輪QE。 　　在中國，再貸款和再貼現是人民銀行用以支持商業銀行信貸投放的重要工具。理論上說，再貸款和再貼現利率構成了銀行貸款利率的上限，其操作規模和價格的變化，會對銀行貸款行為產生直接的影響。但在過往的實踐中，人民銀行更多地將再貸款作為風險化解和支持落後產業、地區發展的工具，對其中長期利率引導功能並未充分發掘。近期，有報道稱人民銀行在再貸款和再貼現的基礎上創設了抵押補充貸款工具（PSL），以合格資產作抵押，向商業銀行提供再貸款。與現有的再貸款相比，引入抵押機制，可以讓再貸款成為更為常規和覆蓋範圍更廣的政策工具，更好地發揮再貸款利率對銀行中長期利率的引導功能，並由此進一步完善利率調控機制。

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