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改革我們的貨幣政策調控機制

http://www.CRNTT.com   2014-06-26 08:58:20

改革存款準備金制度極其重要 　　文章認為，當前中國的宏觀金融形勢已經由2009年和2010年的流動性泛濫轉向了流動性不足乃至流動性短缺。為了防止流動性短缺繼續演變為長期經濟低迷的流動性陷阱，在避免再次“放水”、“抱薪救火”以致出現流動性過剩和泛濫的前提下，需要採取兼顧長期改革和短期風險處置的措施，改革目前的貨幣政策調控和融資機制，在加快推動中國金融改革的同時，保持流動性的合理水平。 　　在當前流動性短缺和各項宏觀經濟指標疲弱之際，市場對央行再次下調法定存款準備金率的期望和預期開始增強。事實上，央行也採取了定向降准。確實，採取這樣的手段，是可以改善當前流動性短缺的狀況。但是，採取這樣的做法，一則會給市場造成“放水”的預期，從而延誤經濟結構的調整，二則更是延續了此項制度對中國宏觀金融運行的深刻弊端，錯失了改革的良好時機。 　　就當前面臨的流動性短缺來看，其固然源自實體經濟部門杠杆率上升和債務結構惡化，但從流動性供給來看，也的確與中國貨幣政策偏緊有關。我們比較了2005年1月到2008年2月流動性愈發過剩時期與2011年宏觀政策開始愈發收緊時期的狹義、廣義貨幣供應量。由於絕對量的比較無意義，這里以兩個時期開頭為基期，比較相對變化的情況。可以看到，儘管後一時期的廣義貨幣增幅與前一時期增幅相當，但是，狹義貨幣量的增幅大幅度小於前一時期。所以，前一時期之所以感覺流動性過剩、而後一時期之所以感覺流動性短缺，就在於具有真正“流動性”意義的狹義貨幣供應量的差別。 　　廣義和狹義貨幣供應量從2011年以後的分野，同中國目前的貨幣供應制度有著密切的關係：在人民幣尚未完全擺脫美元體制的情況下，外匯占款構成了中國貨幣發行的事實上的準備資產。外匯占款的多寡不僅影響到國內基礎貨幣的投放，而且，由於外匯占款來自經常項目和資本項目下外匯的結匯，其對應的主要就是被統計為狹義貨幣的企業存款。因此，外匯占款增加一方面意味著基礎貨幣投放的增加，另一方面也意味著狹義貨幣的增加。 　　為了調節外匯占款對國內的影響，法定準備金制度就扮演了極其重要的角色。然而，由於中國的法定存款準備金制度對不同“流動性”狀況的存款採用相同的繳納標準，活期存款和定期存款都需要按照同樣的準備金率繳存法定準備金，因此，在外匯占款增速不同的時期，法定準備金率的調節具有一種非對稱效應。當外匯占款增速加快的時候，由於外匯占款主要對應著企業存款、也即狹義貨幣M1的增加，因此，提高所有類型存款的法定存款準備金率只能部分對衝境外輸入的流動性；相反，當外匯占款增速放慢的時候，狹義貨幣的增速也趨緩，此時，儘管按照全部存款和廣義貨幣的標準來看，法定存款準備金率沒有變化或者因為“降准”而略有下降，但是，按照活期存款和狹義貨幣的標準看，法定存款準備金率就顯得抬高了。目前恰恰就是這種情況：以M1來測算的“法定存款準備金率”自2011年以來已經上升到60%，遠高於以M2來統計的標準。 　　法定存款準備金制度於1863年正式誕生於美國，其初衷是為了維持銀行的穩健經營，以保護存款人的利益。但是，隨著金融監管體系的逐步健全，這項制度維護金融穩定的功能已經逐步被其他制度（如法定資本充足率要求）所取代，而在金融市場大發展和金融混業的背景下，其扭曲資源配置的負面效應越來越突出。因此，主要國家都於上個世紀80、90年代逐步減少法定準備金繳存的適用範圍，降低直至取消法定準備金率要求。在全球主要經濟體中，中國是唯一維持如此之高法定存款準備金率的國家，其主要背景是2005年以後外匯占款的快速增加。由於相較於其他工具（如央票），提高法定存款準備金率對衝外匯的成本低、效果快，遂使得這項制度延續迄今。但是，其弊端極大：

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