中評社北京2月21日電／周三晚間，央行發布了2019年第四季度貨幣政策執行報告。通讀全篇，我們認為有以下幾個方面的內容值得關注：
首先，明確疫情防控是當前最重要工作。四季度貨幣政策執行報告明確指出，要將疫情防控作為當前最重要的工作來抓，進一步強化金融對疫情防控工作的支持，通過提供專項再貸款和中央財政貼息等政策，對疫情防控重點企業提供優惠利率信貸支持，為疫情防控提供物質基礎。由此可見，一方面未來針對疫情防控的相關寬信用政策將持續發力，有利於疫情的快速緩解；另一方面隨著疫情的改善和復工的加速，疫情對經濟的負面影響也將逐漸緩和，二季度基本面有望觸底企穩。
其次，貨幣政策逆周期調節強調三個“度”。在四季度貨幣政策執行報告的專欄一中，央行系統闡述了對2020年逆周期調節力度的看法，歸納起來主要是三個“度”，即總量的度、結構的度和改革的力度。在總量的度方面，央行2020年將繼續強調廣義貨幣M2和社會融資規模增速與國內生產總值名義增速基本匹配，這一方面預示著2020年貨幣政策難有大幅寬鬆的空間，貨幣政策寬鬆仍將以結構性、改革性為主，另一方面也表明央行仍將進一步強化寬信用政策，保證金融對實體的支持力度。結構的度方面，央行繼續強調運用結構性貨幣政策精准滴灌，發揮“三檔兩優”存款準備金框架作用，用好定向降准、再貸款、再貼現、宏觀審慎評估等工具，加大結構調整力度，引導資金投向先進製造、民生建設和基礎設施短板等領域。由此可見一方面央行2020年仍將綜合運用各類貨幣政策工具，定向降准等結構性寬鬆操作可期，另一方面更多強調針對特定行業的結構性政策，各因素掣肘之下總量型貨幣寬鬆政策可能性較低。改革的力度方面，央行強調進一步深化利率和匯率的市場化改革，其中利率的市場化改革繼續強調完善LPR的傳導機制，堅決打破貸款利率隱性下限，進一步降低社會綜合融資成本，尤其是緩解小微企業的融資難融資貴問題，由此可見2020年圍繞推進存量浮動利率貸款定價基準轉換、引導LPR下行以及降低貸款附加費用，從而帶動實體融資成本下行，仍將是利率市場化改革的核心。匯率市場化改革方面則進一步強調以我為主，兼顧內外均衡，預計2020年匯率維持雙向波動仍將是大概率事件。
第三，LPR下調對實體經濟融資成本下降的傳導效應開始顯現。四季度貨幣政策執行報告中披露的數據顯示，從信貸結構的角度看，隨著定向降准等一系列結構性貨幣政策的實施，信貸對實體經濟，尤其是普惠小微企業的支持力度明顯增強，普惠小微貸款無論是增量還是餘額增速，都較上年大幅上升。從融資成本的角度看，隨著LPR利率的下行和LPR在新發放貸款定價中的占比不斷提高，四季度新發放貸款加權平均利率較三季度末下降18bp，一般貸款加權平均利率較三季度下降22bp，新發放企業貸款加權平均利率創下2017年二季度以來新低，降幅明顯超過了LPR的降幅。除此之外，在LPR不斷下降的情況下，貸款實際利率較LPR下浮或持平的比例仍在持續上升，反映出LPR下降對降低實體融資成本的有效促進作用。展望未來，LPR的下降和傳導機制的疏通仍將是央行引導實體融資成本下降的主要途徑，為引導LPR利率下調而進一步降低公開市場利率的可能性較大，基準利率則將逐步淡出政策利率舞台，未來下調基準利率的概率很低。
第四，繼續強調“房住不炒”，不把房地產作為刺激短期經濟的手段。與此前市場傳言的通過部分放鬆房地產調控政策來刺激經濟不同，央行在四季度貨幣政策執行報告中再次辟謠了放鬆房地產調控刺激經濟的可能性。央行明確，堅持“房住不炒”的定位，按照“因城施策”的基本原則，加快建立房地產金融長效機制，不將房地產作為短期刺激經濟的手段。由此可見，一方面央行依然毫不動搖的堅持“房住不炒”，不用房地產刺激短期經濟的原則，另一方面與三季度的表述相比，針對房地產長效機制的表述由“落實”變為“加快建立”，其中的政策意味不僅沒有放鬆的跡象，反而進一步從嚴。因此對房地產調控的放鬆預期和通過房地產刺激經濟的預期都將大概率證偽。
第五，通脹隱憂仍在，或將對2020年貨幣政策帶來更大掣肘。針對通脹的形勢，四季度貨幣政策執行報告中，依然強調短期內新冠肺炎疫情等因素可能會對物價形成擾動，應繼續密切監測分析，可見央行對通脹的擔憂依然存在。從高頻數據來看，春節後受疫情影響，豬肉、蔬菜等農產品(000061,股吧)價格並未出現季節性回落，反而持續走高，疫情對2020年通脹的影響不容小視。根據我們的研究，雖然疫情不會改變2020年CPI下降的趨勢，但會放緩其下滑的斜率，考慮到2019年同期的低基數，2020年全年的通脹壓力依然較大，疫情的影響可能導致全年CPI同比增速比不考慮疫情提高0.3個百分點，CPI的中樞有望上升至3%以上，通脹對貨幣政策的掣肘可能強於2019年。
第六，闡述銀行利潤和支持實體經濟能力的辯證關係。在四季度貨幣政策執行報告的專欄二中，央行闡述了對商業銀行利潤增長依然相對較快的看法。央行表示，雖然商業銀行利潤增速整體快於實體經濟利潤增速，但一方面從利潤的使用看，商業銀行的利潤大部分都用於補充資本，有助於增強銀行支持實體經濟和防範風險的能力；另一方面從利潤的來源看，主要與我國銀行資產規模較大，管理成本較低，以及貸款利率存在隱性下限有關。未來央行將進一步促進銀行發揮支持實體經濟，降低實體融資成本的優勢，堅決打破貸款利率隱性下限，向實體經濟讓利。因此從短期來看，隨著央行不斷引導實體融資成本下降，而銀行負債成本依然易上難下，銀行利潤或將受到一定衝擊，但從中長期來看，實體融資成本的降低有利於經濟的企穩和實體盈利的改善，反過來也將有利於銀行業利潤的可持續增長。
綜上所述，一方面新冠肺炎疫情的影響和經濟內生外生增長動力放緩的壓力相互交織，2020年經濟下行壓力依然較大，貨幣政策大概率仍將維持穩中偏鬆格局，以托底實體經濟，保持經濟平穩健康發展；另一方面，通脹壓力依然如影隨形，房地產調控仍需常抓不懈，保持宏觀杠杆整體平穩的要求，共同限制了貨幣政策大幅寬鬆的空間，因此結構性寬鬆和推進利率市場化改革相結合仍將大概率成為2020年貨幣政策的主基調。
來源：屈慶債券論壇
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