中評社北京3月31日電／據21世紀經濟網報道，美國當地時間3月22日，如市場所期，美聯儲聯邦公開市場委員會（決策機構）把聯邦基金利率目標範圍提高至4．75％－5％，金融市場最初反應較為樂觀，因為靴子終於落地了。然而，美聯儲主席鮑威爾在記者招待會上的答問不僅沒有消除金融市場的擔心，反而讓市場捉摸不透未來貨幣政策走向。
上周三會議決策公布不久後，標准普爾500指數迅速上漲至4039．49點，收盤時卻跌至3936．97點，即跌1．65％；上周四指數高開，但受銀行股拖累，指數僅上漲0．30％；上周五，德意志銀行（歐洲最大的、最重要的銀行之一）股票價格開盤就跌至去年秋季以來最低水平，最大跌幅超過15％，但午盤後市場信心有所恢複，在銀行股和科技股帶領下指數反彈，標准普爾500收於3970．99點，即漲0．53％。
美國一級市場的最近表現也證實了市場信心低落。據報道，在3月9日至17日的七個交易日裡；沒有一家具有投資信用評級的公司發行新債；迄今為止，本月垃圾債券市場沒有發行一單業務，具有較高信用評級的企業只發行了599億美元的債券，低於5年均值1790億美元；在最近兩周多時間裡，沒有一家企業在紐約證券交易所上市。正常情況下，第一季度末到季度業績亮相這段時間（4月初）是企業發行債券的最佳檔期，然而今年卻有點反常，投資者越來越擔心銀行體系穩定性、經濟衰退、通脹壓力、就業市場失衡以及利率政策取向。在上周三的記者招待會上，各大財經媒體關心最多的問題是銀行體系的穩定以及美聯儲貨幣政策變化趨勢。
美國銀行體系真的安全可靠嗎？
銀行體系風險水平是財經媒體的關注焦點。盡管鮑威爾反複強調，矽穀銀行倒閉是個孤立事件，整個銀行體系是穩健的，美國政府有關部門會采取強有力措施，以防止風險擴散、提高銀行體系韌性。然而，金融市場并不買賬，因為市場參與者認為，政府官員講話無非是公關作秀，他們未必真正了解銀行體系的深層次問題。＜nextpage＞
首先，這次銀行擠兌速度之快前所未有。鮑威爾認為，矽穀銀行墜落的原因在於：業務增長太快，流動性風險和利率風險驟升，高層管理人員疏於對衝利率風險；矽穀銀行的關聯客戶（矽穀科技創投公司）存款占比較高，而且相對集中，導致擠兌速度打破任何歷史記錄。他還認為，小型地區銀行持有過多的商業地產貸款（占同類貸款的67％），貸款損失風險增大。經濟和金融環境變化太快，監督和管理機構未必了解行業現狀，監管和管理政策未能與時俱進。事實上，美聯儲官員們也不知道矽穀銀行到底發生了什麼，也期望通過實地調查掌握一手資料，然後才能對症下藥。在了解真相之前，美聯儲或其他政府機構官員的口頭承諾或保證都是公關策略，也未必讓市場信服。美聯儲遲至2022年末才警告矽穀銀行利率風險模型需要改進，此時留給矽穀銀行的反應時間實在太少。
其次，銀行所持有的證券投資的浮動損失是美國銀行業最大隱患。2018－2022年，在聯邦存款保險公司投保的銀行機構的國內存款分別為12．6萬億、13．2萬億、16．3萬億、18．2萬億、17．7萬億美元，貸款與存款比例分別為80．49％、79．56％、66．69％、61．83％、68．98％，呈明顯的下降趨勢。疫情期間，美國政府慷慨地發放各種救助款，居民和企業手中現金增多，只能存放在銀行，同時社會貸款需求減弱，這些金融機構只能把未貸出去的閑置資金投資證券資產（這正是2007－2009年危機後美聯儲向商業銀行所建議的投資策略）。如今，隨著利率急劇上升，證券投資給銀行造成了較大的經濟損失。2022年末，投資浮虧達5450億美元，為躺在銀行資產負債表上的定時炸彈。
根據2023年1月31日至2月1日的會議紀要，多位參會者提到一些非銀行金融機構可能會遭到擠兌，以及巨大浮虧對一些銀行證券組合的影響，但這并沒有引起與會者的普遍關注。鮑威爾主席也承認，銀行機構持長期債券，同時卻沒有采取有效的利率風險管理措施，隨著美聯儲加息，長期利率上升，證券資產減值損失增大。既然如此，美聯儲和財政部特設的、針對銀行、儲蓄社、信用社和其他合格存款機構的銀行融資計劃以及常設的貼現窗口能否滿足銀行業資金缺口需求？如何分配這些儲備？又如何提升投資者對銀行體系的信心？＜nextpage＞
最後，美聯儲的銀行體系救助計劃與當前的縮表計劃自相矛盾。截至3月22日，美聯儲系統資產總額為8．73萬億美元，新實行的銀行定期融資計劃又開啓了擴表模式，但鮑威爾把資產負債表影響確定為長期影響因素，而把銀行定期融資計劃確定為暫時影響因素。此外，美聯儲區別對待各類銀行，采取“抓大放小”策略，即嚴格監管資產規模超過2500億美元的銀行（系統性重要銀行），基本放任資產規模低於2500億美元以下的銀行。依此判斷，中小銀行的狀況可能會更糟糕。如果銀行體系真正遭遇全面流動性危機，美聯儲對銀行體系穩健的判斷可能是錯誤的，有可能再次讓自己的信譽掃地。
通脹形勢與就業市場仍是棘手問題
通貨膨脹和就業市場是密切相關的兩個問題。美聯儲認為，商品通脹已連續6個月下跌，目前下降速度減慢；權重占指數56％的核心服務通脹壓力不減。盡管新租房合同漲幅遠低於通脹水平，租房市場價格需要一些時間調整；非住房服務價格壓力依舊。最近幾個月，美國國內消費需求和就業市場勢頭尚未出現減弱跡象。2022年12月，美聯儲18位經濟學家對2023、2024、2025年末核心通脹率（PCE）的中位數預測值分別為3．5％、2．5％、2．1％，而這一次的預測值分別為3．6％、2．6％、2．1％，略高於12月預測值。鮑威爾認為，2月至今，通脹壓力增大，就業市場更強勁，但是與財政刺激政策無關（為民主黨政府開脫）。降低通貨膨脹的兩大條件就是：經濟增長在一段時期內低於長期趨勢；就業市場降溫。
這些經濟學家對2023、2024、2025年經濟增長預測值的中位數分別為0．4％、1．2％、1．9％，而2022年12月的預測值分別為0．5％、1．6％、1．8％，這表明他們接受這個事實：在高利率環境下，今年美國經濟十分低迷。同時，他們對2023、2024、2025年末的失業率的中位數預測值分別為4．5％、4．6％、4．6％，幾乎與去年12月預測值相同。換言之，“經濟衰退”的字眼已出現在美聯儲的字典裡，他們所期盼的“經濟軟著陸”很難實現。＜nextpage＞
鮑威爾認為，降低通脹的成本遠低於通脹失控的成本。歷史經驗表明，如果中央銀行未能遏制通脹，也未能合理管理通脹預期，政策代價十分高昂：通脹率高企且趨勢不穩定；企業投資決策困難；經濟發展受阻。美聯儲清楚地知道，美國歷史上最長的經濟增長時期始於高通脹之後，并在低通脹下實現，這是對所有人發放的經濟紅利：低失業，高福利（工資待遇提高惠及整個社會）。鮑威爾依此強調此次加息的政策出發點，從而宣示美聯儲遏制通脹的決心不變。鮑威爾也非常清醒，經濟增長充滿變數，經濟衰退為非綫性變化，很難用綫性模型預測，因此美聯儲也無法知道經濟衰退何時出現，目前能做的就是專注於降低通脹。
在美聯儲官員看來，目前的銀行擠兌現象以及後續效應正導致銀行信貸市場狀況收緊，相當於加息效應，因此公開市場操作委員會將以往政策聲明常用的“持續加息”的字樣改為“進一步收緊政策”（additional policy firming），而不再提美國通脹壓力放緩。美聯儲意識到，抗通脹工作已進入攻堅階段，以前全球供應鏈的高效、低成本運作環境已被破壞，國內外生產成本上升了，通脹治理難度增加了。不過，他們不顧國際經濟環境變化而奢談控制通脹就顯得毫無實際意義了。
降息不在美聯儲的基本假設中
基於美聯儲對通貨膨脹的再認識，美聯儲經濟學家對2023、2024、2025年末聯邦基金利率預測值的中位數分別為5．1％、4．3％、3．1％，也略高於2022年12月的5．1％、4．1％、3．1％。按人數計，18名經濟學家中有10名估計，2023年末聯邦基金利率將升至5．1％；2024和2025年末聯邦基金利率會下降，但他們對下降幅度的看法分歧較大。
這些預測值并不能代表公開市場操作委員會的會議決定或行動綱領，因為一旦經濟偏離預期路徑，美聯儲必要時會調整政策。說到底，美聯儲決策模式屬於數據依賴型，根據經濟活動和通貨膨脹前景做出決策，不會因為加息周期即將停止而被捆住手腳。雖然與會者預計經濟增長相對放慢，供需關系和就業市場會逐步調整至均衡狀態，通脹壓力會緩慢下行，但他們認為2023年不會減息。有記者問鮑威爾主席：如果信貸成本過高，窒息了經濟增長，這是否意味著美聯儲有必要減息？鮑威爾回答得很幹脆，稱減息不在聯儲的基本假設中，除此之外無可奉告。＜nextpage＞
銀行業流動性風險的確改變了美聯儲的政策路徑與決策邏輯。如果流動性風險如滾雪球（snowball）一樣升級，所形成的衝擊效應絕對不是溫和的，其危害程度不可低估，畢竟許多銀行和非銀行機構持有大量的國債、房貸抵押債券和商業地產貸款抵押債券，以及少量的資產證券（學生貸款、信用卡應收賬款、汽車和消費貸款抵押）和質押房貸債券（CMO）；銀行不良貸款率也會上升。只要利率水平長期運行在高位，投資證券損失猶如懸在銀行機構頭上的一把利劍。如果事態發展正如美聯儲預期那樣，皆大歡喜。然而，事態未來的發展不可預期，如鮑威爾常用的口頭禪 “我們不知道”，問題就可能會變得越發不可收拾。
金融市場預期總是美好的：5月份加息25個基點，然後美聯儲貨幣政策就進入減息模式。筆者認為，市場的想法不切現實；這次加息為美聯儲找回了顔面：言行一致，同時承諾全面調查倒閉銀行的原因，承認銀行擠兌現象相等於加息效應。短期看，如果通脹壓力放緩，第一季度美國上市公司業績偏差，5月3日美聯儲會宣布暫停加息，因此3月份的加息可能是本年度最後一次。 |
