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| 預計從明年二季度起，美國財政發債壓力緩解，經濟繼續降溫，利率下行的空間將打開。（來源：大公報） |
中評社香港11月26日電／據大公報報導，11月以來，受美聯儲鴿派言論影響，市場情緒樂觀，10年期美債利率下行。可以判斷，貨幣政策的樂觀預期是美債近期下行的主要推手，而財政發債壓力帶來的影響尚未得到有效緩解。今年底至明年一季度，淨發債量仍維持高位，美債利率或在4.3至4.7厘之間震蕩。明年二季度後，隨著發債壓力緩解，經濟增長將成為美債主導因素。基準情形下，可以判斷美國經濟在2024年增速趨緩，實際利率帶動下，明年次季起10年期美債利率或趨勢性跌至3.8厘。
美聯儲在11月的議息會議上再次暫停加息，並釋放出鴿派信號，認為美債利率過快上漲起到了收緊金融條件的效果。美國10月經濟數據表現偏弱，ISM PMI、CPI等指標均低於市場預期，催化貨幣政策樂觀預期。芝商所聯邦基金期貨交易結果顯示，市場預判本輪加息達峰並最快可能於明年5月開啟降息，年底或降至4.25－4.5厘區間。而財政方面，四季度美國財政部再融資計劃淨發債量略不及預期，並未形成新的財政衝擊。10年期美債利率下行，跌至4.38厘。那麼，在近期的樂觀情緒釋放後，未來美債利率的走向將如何演繹呢？
美國經濟在2024年面臨增速趨緩，而鑒於短期美債利率預計高位震蕩，如果市場情況逆轉引致美聯儲貨幣政策快速轉向，甚至重啟QE，利率或下探至3.5厘以下。長期來看，基本判斷是維持美債利率中樞較疫情前抬升，在自然利率和通脹中樞抬升的背景下，10年期美債名義利率中樞未來幾年或將趨勢性上升至4.5厘。
近期美債利率下跌，11月1日至17日，10年期美債利率共下降48點子，其中期限溢價下降了43點子，風險中性利率下行5點子。風險中性利率部分更多受短期政策利率預期影響，可歸因於貨幣政策。對於風險溢價，可以發現，這段時間市場的邊際變化主要來自對貨幣政策的樂觀判斷，加息預期的不確定性快速下行，而相比較來說，財政發債壓力仍在。在11月1日公布的發債計劃中，2023年四季度和2024年一季度各淨發行美債7760億美元和8160億美元，其中，中長債分別為3390億和3480億美元。根據美國財政部公布的拍賣計劃，從11月到明年3月，平均每周的息票（coupon）拍賣量為756億美元，對比2009－2019年平均每周為447億美元，即使是期限溢價上升較快的2023年三季度平均每周也僅為610億美元。在中長期息票發行壓力仍然較大的情況下，預計財政發債壓力帶來的期限溢價很難出現明顯的緩解。
總結來說，11月以來美債利率下行，可能主要受貨幣政策預期邊際改善的影響，而財政壓力的影響仍未完全緩解。往前看，貨幣政策預期帶來的影響可能已經在邊際減弱，市場當前已經預計明年底聯邦基金利率會降至4.25－4.5厘的區間，遠遠低於9月議息會議紀要所預期的5.1厘。如果美聯儲短期內不釋放兌付當下較樂觀降息預期的信號，未來一段時間貨幣政策預期路徑可能很難繼續為美債利率降溫。特別是鑒於當前核心通脹距離其目標仍有一段距離，且核心服務通脹黏性仍在，而鮑威爾本人亦表示使通脹率持續向2%目標靠近的過程並不容易。因此，我們不能排除美聯儲官員通過預期管理手段，再度拉升加息不確定性和期限溢價的可能。
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